Как устроена техническая сторона Perp DEX: архитектура ликвидности и механизмы ликвидаций

Модель работает по классическому принципу CEX (Binance, Bybit, OKX): “движок” (алгоритм матчинга) сопоставляет встречные заявки покупателей и продавцов в реальном времени. Технически в децентрализованной среде это реализуется двумя путями:

• Специализированные L1-сети. Яркий пример — Hyperliquid, здесь вся торговая логика и хранение ордеров работают на собственном блокчейне, который изначально оптимизирован под высокую нагрузку книги ордеров.
• Гибридные решения (L2). Проекты вроде Lighter или Extended. Они используют быстрые внешние слои (оффчейн) для мгновенного сопоставления заявок, но сохраняют прозрачность, отправляя финальные расчеты и проверки безопасности в основную сеть.

В обоих случаях ликвидность создается самими участниками, трейдеры и маркет-мейкеры формируют стакан, а система сводит ордера по лучшим ценам. Hyperliquid, работая как L1, держит весь стакан полностью в ончейне без использования AMM. Механика рынка при этом остается классической. При отмене крупного лимитного ордера или закрытии позиции по рынку лучшая цена в стакане сдвигается к следующему уровню. Поэтому крупная заявка на “тонком” стакане вызовет сильное проскальзывание, ухудшив цену входа. И наоборот, чем глубже книга ордеров, тем точнее котировки.

В конце января 2026 г. основатель Hyperliquid заявил, что его детище стало самой ликвидной площадкой для торговли бессрочными фьючерсами в мире. Он аргументировал это наглядным сравнением стаканов BTC-перпов на Hyperliquid и Binance:

Плотность ордеров на децентрализованной площадке не просто догнала, а в моменте даже перекрывает лидера рынка. Особенно показательна сторона покупателей (биды), в видимом диапазоне у Hyperliquid ликвидности даже больше (~71.5 BTC), чем у Binance (~69.8 BTC). Грань в качестве исполнения между топ-CEX и ончейн-перпами стерта окончательно.

Преимущества CLOB

Главный плюс — прозрачное и честное ценообразование. При высокой ликвидности цена формируется естественным балансом спроса и предложения, что обеспечивает минимальные спреды. Дополнительный комфорт создает удобство использования: интерфейс полностью повторяет привычные CEX-биржи. Видимый стакан ордеров позволяет трейдерам анализировать глубину рынка и визуально контролировать свои заявки, делая торговлю интуитивно понятной.

Риски и недостатки

Уязвимость модели кроется в критической зависимости от производительности блокчейна и глубины рынка. При технических задержках трейдеры получают “устаревшие” данные, что ведет к некорректному исполнению ордеров, а на “пустом” рынке даже небольшая сделка вызывает сильное проскальзывание. Если маркет-мейкеры уходят, книга становится менее ликвидной, и любой объем может значительно “двигать” цену. Проблема может усугубляться медленной сетью, когда система может не успеть ликвидировать убыточную позицию вовремя, принося убытки протоколу.

Альтернативная модель, ставшая своего рода революцией в DeFi. Трейдер торгует не против другого пользователя, а напрямую против смарт-контракта. В роли контрагента выступают провайдеры ликвидности (LP — Liquidity Providers), чьи средства формируют единый пул. Цена исполнения здесь определяется не только по внутреннему балансу спроса и предложения в пуле, а формируется с опорой на данные внешних оракулов (Chainlink, Pyth и др.), которые поставляют рыночную информацию с крупных площадок.

В экосистемах Arbitrum и Avalanche лидером с такой архитектурой остается GMX. Протокол опирается на два ключевых механизма: GLP и GM (GM-pools). В первом случае ликвидность объединена в общий индекс-пул (GLP), представляющий корзину различных активов, во втором — она распределена по изолированным пулам (GM-pools) для конкретных рынков.  Резервы выступают универсальным контрагентом, фактически трейдеры торгуют напрямую против объединенного капитала инвесторов. Аналогичные проекты на Solana (Jupiter с JLP Pool) также аккумулируют внушительные объемы ликвидности (TVL). Цены сделок в этой модели определяются не только внутренним балансом пула, а с учетом данных внешних оракулов, которые агрегируют котировки с крупных бирж. Например, при открытии лонга (покупки) используется верхняя граница диапазона цены оракула (maxPrice), а при закрытии — нижняя (minPrice). Аналогично, при открытии шорта (продажи) используется minPrice, а при закрытии — maxPrice. Это создает небольшой спред, который остается в пуле.

Технически обмен активами не происходит напрямую. Когда трейдер открывает или закрывает позицию, система изменяет внутренние значения позиций и AUM (Assets Under Management) в пуле. При этом прибыль или убыток трейдера отражаются на его счете и на балансе пула.

Преимущества

Пул может выполнять сделки с минимальным проскальзыванием, а цена остается близкой к рыночному индексу благодаря оракулам. Трейдеру не нужно выставлять сложные ордера, он просто торгует напрямую с пулом и получает цену с небольшим встроенным спредом.

Риски

Поставщики ликвидности рискуют своими средствами, т.к. прибыль трейдера — это убыток для пула. Отдельная угроза кроется в зависимости системы от точности данных оракулов. Если оракулы дают устаревшие или искаженные данные, сделки могут быть исполнены по некорректным ценам, что приведет к ошибочным расчетам и ликвидациям.

Гибридные архитектуры стремятся объединить точность книги ордеров и надежность пулов, используя многоступенчатый маршрут исполнения сделки для достижения оптимальной цены. Процесс реализации крупного ордера здесь разделен на этапы:

• JIT-аукцион (Just-In-Time). Платформа мгновенно собирает предложения от маркет-мейкеров под конкретный ордер. Эта ликвидность “по требованию” позволяет закрыть основной объем вне публичного стакана, минимизируя влияние сделки на рынок.
• Книга ордеров (CLOB). Неисполненная часть заявки направляется в классический стакан для сопоставления с лимитными ордерами.
• Резервный vAMM (виртуальный AMM). Если в стакане не хватает ликвидности, остаток закрывается через алгоритм виртуального маркет-мейкера. Расчет по сделки происходит по математической формуле в любой момент, даже при полном отсутствии встречных заявок.

В Drift v2 такая схема описывается как “три источника ликвидности” — JIT-аукцион, vAMM (virtual AMM) и СLOB — гарантируя лучшую цену для трейдеров. Последовательная маршрутизация ордеров через эти механизмы позволяет поглощать основные объемы по лучшим ценам на каждом этапе. Например, заявки сначала идут в 5-секундный JIT-аукцион (где маркет-мейкеры конкурируют за исполнение), затем оставшаяся часть — в книгу ордеров, и только после этого — в vAMM-пул. Виртуальный AMM — это усовершенствованная версия традиционного AMM (Automated Market Maker), которая не использует реальные ликвидные пулы. В отличие от классического AMM (Uniswap, Curve), который опирается на активы в пуле, vAMM работает с виртуальной ликвидностью. Она формируется не из реально имеющихся активов, а из алгоритмически рассчитанных цен и рыночных условий для обеспечения торговли. При этом реальная платежеспособность обеспечивается хранилищем залогов платформы, где происходит взаиморасчет между трейдерами. 

Таким образом, многоуровневая обработка заявки минимизирует проскальзывание крупных сделок, и основная часть объема исполняется по выгодным ценам. 

Плюсы

Ключевое преимущество гибридной модели заключается в качественном исполнении сделок. Благодаря конкуренции маркет-мейкеров в рамках JIT-аукционов и книги ордеров (CLOB), крупные заявки исполняются по лучшей цене с минимальным проскальзыванием, тогда как AMM задействуется лишь как резервный вариант. Такой подход объединяет ликвидность из разных источников, устраняя проблему ее нехватки, характерную для классических децентрализованных бирж.

Минусы

Обратной стороной такой эффективности является высокая техническая сложность. Необходимость синхронизировать работу оракулов, аукционов и книги ордеров создает серьезную нагрузку на инфраструктуру, что может замедлять реакцию системы. Из-за многоступенчатого процесса формирования цены страдает прозрачность. Пользователю бывает непросто заранее предсказать итоговый курс или проверить его справедливость.

Выбор архитектуры определяет механизм ликвидации на платформе, задача которого предотвратить появление непокрытых убытков в системе. 

• В протоколах на базе книги лимитных ордеров (CLOB) процесс ликвидации запускается при достижении маржой уровня поддержания (maintenance margin). Чтобы избежать резкого обвала котировок, система закрывает крупные позиции итерационно. Например, при закрытиии крупных позиций на рынок выставляется лишь 20% объема с паузами в 30 секунд, при этом цена исполнения постоянно адаптируется к актуальному состоянию стакана. Если после всех попыток долг остается непокрытым, он ложится на плечи трейдера, а нереализованный излишек (bad debt) переходит в страховой фонд. Примером такой архитектуры служит Hyperliquid, где функции ликвидатора выполняет пул HLP. Если позицию не удается закрыть рыночным способом из-за глубокой просадки, она передается в HLP. Структура покрывает дефицит из собственных средств, впоследствии забирая всю прибыль или убыток от финального закрытия позиции в пользу сообщества.
• В системах на основе оракульных пулов (AMM) ликвидация полностью автоматизирована и привязана к внешним ценовым потокам. Как только стоимость обеспечения опускается ниже критической отметки, смарт-контракт мгновенно исполняет закрытие позиции по текущим котировкам оракула. В этой модели пул ликвидности выступает непосредственным контрагентом: он выплачивает трейдеру прибыль, если тот в плюсе, и полностью поглощает его убытки при ликвидации, принимая на себя все рыночные риски. Чтобы защитить пользователей от случайных ликвидаций из-за кратковременных ценовых аномалий на отдельных биржах, такие протоколы используют агрегированные индексы и специализированные оракулы, сглаживающие волатильность.
• Гибридные системы стремятся объединить надежность пулов с эффективностью рыночного ценообразования через многоступенчатые алгоритмы. В таких протоколах, как Drift, ликвидация начинается с JIT-аукционов или попыток реализации позиции через книгу ордеров, чтобы максимально приблизиться к индексной цене. Если после этих этапов часть объема остается невостребованной, в дело вступает AMM-механизм, завершающий сделку. 

Любая платформа, работающая с бессрочными контрактами, создает страховой фонд — специальный резерв для покрытия чрезмерных убытков. Он формируется из части торговых комиссий, штрафов за ликвидацию и других отчислений.

Когда позиция трейдера подлежит ликвидации, в идеальной ситуации залога (маржи) хватает, чтобы продать ее по рыночной цене и полностью погасить убыток. Однако при резких движениях рынка цена может успеть сильно уйти против трейдера еще до закрытия позиции, образуя долг, который не покрывается его средствами.

Именно в этот момент в дело вступает страховой фонд. Его средства используются, чтобы компенсировать образовавшийся дефицит и поддержать стабильность системы. Если же объема страхового фонда недостаточно, включается механизм автоматического делевереджинга (ADL). ADL “перераспределяет” убытки, закрывая часть прибыльных позиций у трейдеров, которые находятся на противоположной стороне рынка. Успешные участники рынка частично теряют свой доход, и эти деньги используются для покрытия потерь протокола. На централизованных биржах страховые фонды обычно огромны (сотни миллионов долларов), и ADL используется крайне редко. На децентрализованных платформах фонды меньше, что делает систему прозрачнее, но и ситуаций с распределением убытков может возникать чаще.

На Hyperliquid функцию страхового фонда выполняет специальный пул ликвидности HLP. Он аккумулирует торговые комиссии и выступает гарантом, принимая на себя убыточную часть при ликвидациях, если средств обычной маржи оказывается недостаточно.

Недавние события вокруг HLP заставляют по-новому взглянуть на роль страховых фондов в DeFi. Пул платформы зафиксировал прибыль более $15 млн после ликвидации крупной позиции трейдера Гарретта Буллиша. Для провайдеров ликвидности HLP это вылилось в моментальный доход 5,8%, что эквивалентно порядка 110% годовых.

Этот кейс доказывает эффективность модели, где страховой фонд не просто пассивно покрывает убытки, но и выступает прибыльным контрагентом. При грамотном риск-менеджменте волатильность и ликвидации становятся источником реальной доходности для участников экосистемы

Надежность любой описанной схемы зависит от скорости сети и качества данных. Для Perp DEX важны оракулы с малой задержкой, например Chainlink и Pyth Network. Запаздывание цены может сделать систему слепой к движению рынка и привести к банкротству трейдера уже задним числом. Критическим фактором остается и пропускная способность блокчейна. В условиях низкой скорости сети автоматика протокола рискует не успеть вовремя провести ликвидацию. Чтобы минимизировать этот риск, разработчики создают производительные L1/L2 сети, где технологии позволяют сбалансировать три ключевых параметра: точность котировок, скорость расчетов и эффективность капитала.